Risikostyring

Statens pensjonsfond utland søker å oppnå høyest mulig avkastning på sine investeringer med kontrollert risiko. For å gjøre det må fondet identifisere, måle og forvalte risikoen det står overfor. Risikostyringen må bruke ulike modeller og innfallsvinkler.

Fondets eksponering mot markedsrisiko er i stor grad bestemt av referanseporteføljens sammensetning. Elementene som påvirker risikoen mest er andelen aksjer, volatiliteten i aksjekurser, valutakurser og markedsrenter, i tillegg til endringer i kredittrisikoen i fondets obligasjonsportefølje.

Forventet relativ volatilitet

Finansdepartementet har satt grenser for hvor store avvik fra referanseporteføljen fondets forvaltning kan ha. Den viktigste grensen er uttrykt ved det statistiske begrepet forventet relativ volatilitet, og legger en begrensning på hvor mye fondets avkastning kan forventes å avvike fra referanseporteføljen. Finansdepartementet har fastsatt grensen for forventet relativ volatilitet til 125 basispunkter, eller 1,25 prosentpoeng. Det innebærer at forskjellen i avkastningen på fondet og avkastningen på referanseporteføljen forventes å være større enn 1,25 prosentpoeng i kun ett av tre år.

Forventet relativ volatilitet bruker historisk prisutvikling på de ulike verdipapirene fondet eier, for å anslå fremtidig markedsvolatilitet. De ekstremt ustabile markedene i 2008 viste at det er viktig å ha ulike tilnærminger til risiko. Høsten 2008 undervurderte de tradisjonelle matematiske modellene den forventede relative risikoen. Modellenes forutsetning om normale markedsforhold og at prisingen av de ulike risikofaktorene skulle holde seg relativt stabile, ikke minst i forhold til hverandre, holdt ikke.

For å supplere det tradisjonelle risikomålet har Norges Bank Investment Management derfor tatt i bruk følgende målemetoder:

Konsentrasjonsanalyse

Et av de enkleste målene på risiko i aksjeporteføljen, er graden av sammenfall med referanseindeksen. Målet angir i hvilken grad aksjeporteføljen er lik referanseindeksen. Et sammenfall på 100 prosent vil si at aksjeporteføljen er helt lik referanseindeksen, og at aksjeforvaltningen har samme risikonivå som referanseindeksen. Sammenfallet var omtrent 85 prosent ved utgangen av 2009. Det betyr at rundt 85 prosent av fondets aksjeportefølje tilsvarte referanseindeksen, mens resten av investeringene avvek fra referanseindeksen på grunn av fondets aktive forvaltning.

For å vurdere risikoen i investeringene som avviker fra referanseindeksen, vurderer Norges Bank Investment Management en rekke sider ved investeringene. Blant annet ser vi på hvor konsentrert porteføljen er, altså i hvilken grad den er bygget opp ved hjelp av få store eller mange små posisjoner. En portefølje med store og få investeringer vil være mer konsentrert enn en portefølje med flere små investeringer. Vi vurderer konsentrasjonen på tvers av både enkeltselskaper, sektorer og regioner. Risikoen i en konsentrert portefølje kan ofte være høyere enn i en diversifisert portefølje som sprer risikoen over flere ulike investeringer. På den annen side vil en forvalter foretrekke å konsentrere investeringene der muligheten for god avkastning over tid er størst. Norges Bank Investment Management er opptatt av å balansere konsentrasjon og diversifisering.

Faktoreksponering

Eksponering mot systematiske faktorer som små selskaper, verdiselskaper og fremvoksende økonomier innebærer normalt høyere avkastning, men også høyere risiko. Det er derfor viktig å måle eksponeringen mot slike faktorer kontinuerlig. Det sentrale er å få en statisk og dynamisk oversikt for å håndtere den systematiske eksponeringen mot én eller flere risikofaktorer.

Likviditet

Muligheten til å endre sammensetningen av porteføljen påvirkes av fondets likviditetseksponering. Forholdet mellom fondets plasseringer og markedsomsetningen avgjør hvor raskt slike endringer kan gjøres. Med store plasseringer i børsnoterte verdipapirer, som fondets aksjer, er det relativt uproblematisk å lage gode estimater for likviditetsrisikoen. Investeringene i obligasjoner, som sjeldnere er noterte, er mer utfordrende.

Rutiner for godkjenning av finansielle instrumenter, markeder og utstedere av statsobligasjoner

Finansdepartementet har i mandatet for forvaltningen av Statens pensjonsfond utland fastsatt at hovedstyret i Norges Bank skal godkjenne alle finansielle instrumenter, markeder og utstedere av statsobligasjoner. Godkjenningen skal baseres på en vurdering av all relevant investeringsrisiko og operasjonell risiko.

Banken har utviklet et rammeverk for å kunne foreta en systematisk vurdering av investeringsrisiko og operasjonell risiko forbundet med investeringer i ulike finansielle instrumenter, markeder og statsobligasjoner fra ulike utstedere. Informasjon om relevant risiko hentes fra en rekke anerkjente, internasjonale organisasjoner og dataleverandører. Vurderingen av investeringsrisiko skjer langs følgende dimensjoner:

Utstedere av statsobligasjoner

  • Stabilitet – omfatter vurderinger av politisk stabilitet, faren for krig/terror, overgrep og maktmisbruk fra myndighetene, rettssikkerhet og graden av beskyttelse av private aktørers eiendomsrett
  • Bærekraft – omfatter vurderinger av miljømessige, sosiale og styringsmessige faktorer, herunder eksponering for klimaendringer, utslippsintensitet, vannforvaltning og avfallshåndtering, vern av naturressurser, biologisk mangfold, levestandard, arbeidstakerrettigheter og sosiale vilkår, samt selskapsstyring og korrupsjonsrisiko
  • Betalingsevne – omfatter vurdering av utsteders forventede betalingsevne og evne statsfinansenes evne til å motstå finansielle kriser

Markeder

  • Stabilitet – omfatter vurderinger av politisk stabilitet, faren for krig/terror, overgrep og maktmisbruk fra myndighetene, rettssikkerhet og graden av beskyttelse av private aktørers eiendomsrett
  • Bærekraft – omfatter vurderinger av miljømessige, sosiale og styringsmessige faktorer, herunder eksponering for klimaendringer, utslippsintensitet, vannforvaltning og avfallshåndtering, vern av naturressurser, biologisk mangfold, levestandard, arbeidstakerrettigheter og sosiale vilkår, samt selskapsstyring og korrupsjonsrisiko
  • Markedsregulering og infrastruktur – omfatter blant annet vurdering av immunitet, investeringsavtaler, kapitalmobilitet og regulering av verdipapirmarkedet.
  • Markedsplassens funksjonsmåte – vurdering av investorbeskyttelse og myndighetsutøvelse i verdipapirmarkedet
  • Eierskapsforhold – omfatter vurderinger av minoritetsaksjonærers rettigheter og restriksjoner på utenlandsk eierskap

Finansielle instrumenter

  • Juridisk dokumentasjon – vurdering av krav knyttet til instrumentspesifikk juridisk dokumentasjon
  • Skatt – omfatter vurdering av kildeskatt, transaksjonsskatt, og gevinstbeskatning.
  • Investeringsrisiko – vurdering av kredittrisiko, motpartsrisiko, og markedsrisiko.

Vurderingen av operasjonell risiko skjer langs følgende dimensjoner:

Utstedere av statsobligasjoner

  • Operasjonell risiko vurderes kun på instrumentnivå

Markeder

  • Børser – vurdering av børsregulering og ansvar
  • Oppgjør og depot – vurderinger av oppgjørsrisiko, konkursbeskyttelse og depot
  • Markeders infrastruktur og gjennomføring av handler – vurdering av oppgjørsprosesser, kontostrukturer og handelsprosesser
  • Restriksjoner og åpenhet – vurdering av lisenser og investeringsrestriksjoner

Finansielle instrumenter

  • Eierskap og operasjonelle forhold – vurdering av verdsetting og selskapshendelser
  • Risikomåling – vurdering av målingen av kredittrisiko, motpartsrisiko, markedsrisiko og avkastningsberegning
  • Data og systemer – vurdering av underliggende data og konfigurering av systemer
  • Etterlevelse – vurdering av mandat, reguleringer og andre forhold knyttet til etterlevelse
  • Skatt – vurdering av instrumentspesifikke operasjonelle skatteforhold

Informasjon hentes både fra interne og eksterne kilder med lokalkunnskap fra det aktuelle markedet. I vurderingene av operasjonell risiko tar vi også hensyn til eventuelle tiltak, i form av kontroller, prosedyrer og utbedringer, vi har satt i verk som kan bidra til et lavere operasjonelt risikonivå.

Risiko og eksponering for fondet

1 Derivater er avbildet med den underliggende økonomiske eksponeringen.
2 Finansdepartementet har vedtatt en utfasingsplan for obligasjoner utstedt av stater og selskaper hjemmehørende i fremvoksende markeder fra den strategiske referanseindeksen. Rammen om at slike obligasjoner kan utgjøre inntil 5 prosent av obligasjonsporteføljen kan fravikes inntil utfasingen er gjennomført.
3 Eierskap i noterte og unoterte eiendomsselskaper er unntatt fra dette.

  Grenser fastsatt av Finansdepartementet 31.12.2020
Allokering Aksjeporteføljen 60–80 prosent av fondet1 72.9
  Unotert eiendom inntil 7 prosent av fondet 2.5
  Obligasjonsporteføljen 20–40 prosent av fondet1 26.0
  Unotert infrastruktur for fornybar energi inntil 2 prosent av fondet 0.0
Markedsrisiko 1,25 prosentpoeng forventet relativ volatilitet for fondets investeringer 0.6
Kredittrisiko Inntil 5 prosent av renteinvesteringene kan ha lavere kredittvurdering enn kategori BBB- 1.2
Fremvoksende markeder Inntil 5 prosent av renteinvesteringene kan være investert i fremvoksende markeder2 5.9
Eierandel Maksimalt 10 prosent av stemmeberettigede aksjer i et børsnotert selskap i aksjeporteføljen3 9.6
  Grenser fastsatt av hovedstyret i Norges Bank 31.12.2020
Kredittrisiko En enkelt utsteder av statsobligasjoner med lavere kredittvurdering enn kategori BBB- kan maksimalt utgjøre 2 prosent av renteinvesteringene 0.4
  En enkelt utsteder av obligasjoner med lavere kredittvurdering enn kategori BBB- kan maksimalt utgjøre 0,5 prosent av renteinvesteringene 0.1
Sammenfall mellom faktiske investeringer og referanseindeksen Aksjer minimum 60 prosent 85.3
  Obligasjonsutstedere minimum 60 prosent 69.9
Likviditetskrav Minst 7,5  prosent i statsobligasjoner utstedt av USA, Storbritannia, Tyskland, Frankrike og Japan 10.8
Belåning Maksimalt 5 prosent av aksje- og renteinvesteringene 1.5
Innlån av verdipapirer gjennom låneprogrammer Maksimalt 5 prosent av fondet 1.1
Forventet ekstremavviksrisiko Maksimalt 3,75 prosent for fondets investeringer 1.8
Verdipapirutlån Maksimalt 20 prosent av fondet 8.3
Contract for difference brutto eksponering Maksimalt 5 prosent av fondet 1.0
Utstedelse av opsjoner Maksimalt 2,5 prosent av fondet 0.0
Eierandel i børsnoterte eiendomsselskaper Maksimalt 30 prosent av stemmeberettigede aksjer i børsnoterte eiendomsselskaper 25.7
Midler forvaltet av en enkelt ekstern forvaltningsorganisasjon Maksimalt 0,5 prosent av fondet 0.2
Motpartsrisiko Maksimalt 0,75 prosent for en enkelt motpart 0.2

Risiko og eksponering for fondets unoterte eiendomsinvesteringer*

* Risikogrensene er beregnet på grunnlag av fysiske aktiva og utelukker kontanter.
1 Hovedstyret har gitt unntak fra regelen.
  Grenser fastsatt av hovedstyret i Norges Bank 31.12.2020
Landfordeling USA: 30–70 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 46.8
  Storbritannia: 10–40 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 18.1
  Tyskland: 0–20 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 4.0
  Frankrike: 0–30 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 19.4
  Japan: 0–20 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 3.3
  Andre land: 0–10 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 3.9
Sektorfordeling Kontorbygg: 40–80 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 57.3
  Detaljhandel: 0–40 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 16.4
  Logistikk: 0–30 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 26.0
  Øvrig eiendom: 0–10 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 0.3
Investeringer i eiendom i fremvoksende markeder Maksimalt 10 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 0.9
Investeringer i eiendom under utvikling Maksimalt 10 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 1.1
Investeringer i eiendom som ikke er utleid Maksimalt 15 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 4.9
Investeringer i eiendom i et enkelt år  Maksimalt 0.2 prosent av  fondet 0.0
Investeringer i rentebærende instrumenter Maksimalt 25 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 0.0
Gjeldsgrad Maksimalt 70 prosent for hver investering 69.2
  Maksimalt 35 prosent av unoterte eiendomsinvesteringer 6.1
Investeringer med en enkelt eiendomspartner Maksimalt 0,5 prosent av fondet1 0.7

Sist oppdatert: 25.02.2021

Relaterte dokumenter

Relaterte sider