Driftskostnadene ved forvaltningen av Statens pensjonsfond utland

Innledning

Statens pensjonsfond utland har vokst til et av verdens største fond på få år. I takt med denne veksten har NBIM, som forvalter fondet, bygget opp en organisasjon med om lag 300 ansatte fordelt på kontorer i Europa, USA og Asia. Fondets investeringsunivers er blitt betydelig utvidet siden NBIMs oppstart i 1998, og det har økt kravene til infrastrukturen og kontrollprosessene i alle deler av organisasjonen. NBIM har valgt å sette ut en rekke støttefunksjoner for å effektivisere driften og fokusere på kjerneoppgavene i forvaltningen.

Etableringen av organisasjonen, den sterke veksten i kapital under forvaltning og endringer i rammebetingelsene har ført til en betydelig økning i kostnadene. Vi ser nå imidlertid flere indikasjoner på stordriftsfordeler ved at kostnadsveksten er blitt lavere enn veksten i kapital under forvaltning.

Å fokusere på kostnadene alene vil ikke gi et fullstendig bilde av virksomheten. Høyere kostnader kan potensielt gi større inntekter eller bedre kvalitet på arbeidet som utføres. Fondet har en lett målbar resultatside, og økt bruk av ressurser kan gi betydelige merinntekter i form av høyere avkastning på fondet. En viktig målsetting med forvaltningen er å maksimere langsiktig avkastning etter fratrekk av kostnader.

Driftskostnadene ved forvaltningen av fondet var 2 959 millioner kroner eller 0,11 prosent av den gjennomsnittlige kapitalen under forvaltning i 2010. Av dette utgjorde honorarer til eksterne forvaltere for oppnådd meravkastning 986 millioner kroner. Fratrukket disse honorarene var kostnaden 0,07 prosent av fondets gjennomsnittlige kapital. (1)

NBIM bruker eksterne forvaltere til å håndtere deler av fondets investeringer. Felles for de fleste av forvalterne er at de skal søke å slå markedene de opererer i, og på denne måten skape meravkastning for fondet. Forvalternes honorarer bestemmes i stor grad av meravkastningen de oppnår. Det betyr at et høyt honorar motsvares av en enda høyere inntekt for fondet. Siden denne typen kostnad skiller seg klart fra NBIMs øvrige driftskostnader, har vi valgt å se bort fra slike honorarer i den videre gjennomgangen av kostnadene.

Figuren under viser utviklingen i kostnader og kapital under forvaltning over tid. I perioden 1998–2010 var de samlede driftskostnadene 16,1 milliarder kroner. Av dette utgjorde avkastningsavhengige honorarer til eksterne forvaltere 4,4 milliarder kroner.

 

Figur 16-1 Utvikling i markedsverdi og forvaltningskostnader i perioden 1998–2010

Figuren under viser kostnadsutviklingen sett i forhold til utviklingen i kapital under forvaltning målt ved basispunkter. Den nederste linjen i grafen viser kostnadsutviklingen når vi ser bort fra avkastningsavhengige honorarer til eksterne forvaltere. Fra 2003 til 2010 falt kostnaden målt som andel av kapital under forvaltning fra 9,1 basispunkter til 7,0 basispunkter.

Figur 16-2 Forvaltningskostnader i forhold til kapital under forvaltning iperioden 1998–2010. Basispunkter

Forhold som har betydning for kostnadsnivået

For å få et fullstendig bilde av kostnadsutviklingen over tid er det nødvendig å ta hensyn til at det fra 1998 har vært store endringer i investeringsuniverset og øvrige rammebetingelser. Enkelte av disse endringene har hatt stor betydning for kostnadsnivået. Siden den første tilførselen til fondet i 1996 har det vært flere slike endringer

Fondets aksjeandel ble besluttet økt til 40 prosent i 1998 og til 60 prosent i 2007. I 2007 ble også små og mellomstore bedrifter inkludert i fondets referanseindeks for aksjer. Ett år senere ble dessuten en rekke fremvoksende markeder lagt til aksjeindeksen. I 2002 ble obligasjoner utstedt av private institusjoner inkludert i referanseindeksen for obligasjoner. Tidligere inngikk kun obligasjoner utstedt av stater eller av supranasjonale organisasjoner i referanseindeksen for obligasjoner. Fast eiendom ble etablert som en egen aktivaklasse i 2010.

Aktivafordeling

Anslag gjort av NBIM viser at den interne aksjeforvaltningen over tid har kostet om lag dobbelt så mye som den interne renteforvaltningen. Oppgjørs- og depotkostnadene er høyere for aksjer enn for obligasjoner. Det kreves også en mer kompleks infrastruktur for å handle i aksjemarkedene og for å følge opp spesifikke selskapshendelser og skattemessige forhold, i tillegg til å utøve eierskap. Økningen av aksjeandelen fra 40 prosent til 60 prosent har anslagsvis bidratt til å øke enhetskostnaden med 1 basispunkt, eller i underkant av 300 millioner kroner, alt annet like.

 

Utvidelse av investeringsuniverset

Utvidelser av investeringsuniverset siden 1998 har ført til en betydelig vekst i antall verdipapirer som er inkludert i fondets referanseportefølje. En mer sammensatt referanseportefølje og et utvidet investeringsunivers krever mer ressursbruk i alle deler av organisasjonen og medfører høyere kostnader.

Inkluderingen av små og mellomstore selskaper i aksjeindeksen har økt antallet selskaper i indeksen fra om lag 2 400 til 7 200. Inkluderingen av private obligasjoner i referanseindeksen for obligasjoner førte til en betydelig økning i antall verdipapirer. I 2010 inngikk 11 200 verdipapirer i referanseindeksen for obligasjoner, mot i underkant av 1 000 verdipapirer i 1998.

Valutakursutvikling Om lag 75 prosent av NBIMs driftskostnader faktureres og betales i utenlandsk valuta. Siden regnskapet føres i norske kroner, vil svingninger i valutakurser kunne gi betydelige regnskapsmessige utslag, selv om den faktiske kostnaden i utenlandsk valuta er uendret.

Driftskostnadene i 2010 Note 2 i regnskapsdelen av denne rapporten gir en oversikt over driftskostnadene som er blitt belastet fondet i 2009 og 2010. Hovedbestanddelene i driftskostnadene er personalkostnader, IT-kostnader, forvalterhonorarer, depot- og oppgjørskostnader, samt andre kjøp av eksterne tjenester.

Figuren under viser utviklingen i de enkelte kostnadskategoriene i perioden 1998–2010. Datagrunnlaget frem til og med 2002 er litt mindre detaljert, slik at oppdelingen er noe mer aggregert de første årene.

Figur 16-3 Utvikling i de enkelte kostnadsbestanddelene i perioden 1998–2010. Kostnader (millioner kroner, venstre akse) og markedsverdi (milliarder kroner, høyre akse)

NBIM hadde ansatte fordelt på fem kontorer ved utgangen av 2010. Lønn, arbeidsgiveravgift og andre personalkostnader har over tid økt i takt med veksten i antall ansatte. Prestasjonsbasert lønn, som blant annet er avhengig av meravkastningen som den enkelte forvalter oppnår, inngår i lønnstallet. Denne komponenten kan derfor variere betydelig fra år til år på grunn av variasjoner i prestasjonsbasert lønn. Fra utgangen av 2003 til utgangen av 2010 økte antallet fast ansatte i NBIM fra 118 til om lag 300. Det tilsvarer en økning på 156 prosent. Kapital under forvaltning økte i samme periode med 255 prosent. Mer kapital under forvaltning per ansatt innebærer at NBIM drar nytte av stordriftsfordeler innenfor personalområdet.

Kostnadene ved IT-, informasjons- og beslutningsstøttesystemer består av innkjøp og utskiftning av maskinvare og programvare, i tillegg til kostnader til linjer og kommunikasjonsutstyr. Denne posten omfatter også en rekke informasjons- og beslutningsstøttesystemer som brukes i mange av NBIMs avdelinger. Kostnader til informasjonssystemer har hatt den sterkeste veksten innenfor denne kategorien. Veksten har sammenheng med økningen i antall ansatte, men også med at NBIM investerer i nye aktivaklasser, instrumenter og markeder. Denne kostnadskomponenten har økt omtrent i samme takt som veksten i kapital under forvaltning, til tross for at endringer i investeringsuniverset og rammebetingelser skulle tilsi en høyere kostnadsvekst. Særlig når det gjelder kostnader til maskinvare, programvare, linjer og kommunikasjonsutstyr, drar NBIM nytte av stordriftsfordeler.

Fra 2007 har NBIM inngått flere avtaler om utkontrahering av tjenester innen IT-området. Det gjelder i første rekke drift, vedlikehold og utvikling av IT-infrastruktur med globale og døgnbaserte tjenesteleveranser. I tillegg er det inngått avtaler om drift og utvikling av IT- applikasjoner. Kostnader i forbindelse med disse avtalene har sammenheng med en globalisering av virksomheten, og kjøp av disse tjenestene eksternt er mer kostnadseffektivt enn en intern oppbygging. Arbeidet med å tjenesteutsette IT ble i hovedsak gjennomført i perioden 2007–2009. Kostnadene vokste sterkt i den perioden, for så å flate ut. I samme periode ble omfanget av den interne konsulentbruken på IT-siden betydelig redusert, noe som reduserte denne kostnadskomponenten betraktelig. Beslutningen om å utkontrahere en rekke ITtjenester vil legge til rette for å kunne dra nytte av stordriftsfordeler i årene fremover.

I honorarstrukturen som er avtalt med eksterne forvaltere, inngår det vanligvis en fast komponent, som er uavhengig av om forvalteren har bidratt med meravkastning eller ikke. Disse faste honorarene har hatt en langt lavere vekst enn den delen av kapitalen som er forvaltet eksternt.

Tjenestene knyttet til oppgjør av transaksjoner og deponering av verdipapirer utføres av utenlandske banker og finansinstitusjoner. Kostnadene som påløper i forbindelse med disse tjenestene, avhenger dels av størrelsen på verdipapirbeholdningen som er deponert, og dels av antall transaksjoner som blir utført. I avtalene med tjenesteleverandørene er det avtalt priser for depot og oppgjør i hvert marked. Prisene varierer fra marked til marked, slik at en endring i markedssammensetningen vil påvirke de samlede kostnadene. Generelt er det betydelig lavere kostnader knyttet til oppgjør og depot i utviklede markeder enn i fremvoksende markeder. Inkluderingen av en rekke fremvoksende markeder og små og mellomstore bedrifter i investeringsuniverset har bidratt til høyere kostnader innenfor dette området.

For depot- og oppgjørskostnader har NBIM inngått avtaler som innebærer fallende enhetskostnader knyttet til volumet på fondet og antallet transaksjoner. I en typisk avtale vil det gis et prosentvis prisavslag når verdien av de deponerte midlene overstiger et visst nivå. I tillegg er det inngått avtaler der prisen per transaksjon blir lavere når antall transaksjoner overstiger et visst volum. Vi har dermed oppnådd betydelige besparelser som følge av økningen i kapital under forvaltning. Samlet sett har depot- og oppgjørskostnadene hatt en noe høyere vekst enn veksten i kapital under forvaltning de senere årene. Det har sammenheng med endringene i investeringsuniverset. Korrigert for dette, har vi også dratt nytte av stordriftsfordeler innenfor dette området.

NBIM blir belastet en andel av kostnadene til kontroll- og støttefunksjoner som utføres i andre deler av Norges Bank. Det gjelder blant andre kostnader knyttet til intern og ekstern revisjon, fellesfunksjoner og pensjon.

I øvrige kostnader inngår drift av NBIMs kontorer i utlandet. NBIM har etablert to kontorer i Asia, i henholdsvis 2007 og 2010, og dessuten utvidet kontorene i London og New York. Det har bidratt til en økning i kostnader i denne kategorien.

Sammenligning med andre fond

CEM Benchmarking Inc. (CEM) utarbeider på oppdrag fra Finansdepartementet en omfattende årlig rapport som sammenlikner forvaltningskostnadene i Statens pensjonsfond utland med andre store fond. Forskjeller i fondenes kostnadsnivåer kan skyldes ulik grad av kostnadseffektivitet, men kan også ha sammenheng med at de har forskjellige størrelser, aktivaklassesammensetninger og ulike investeringsstiler.

Norges Banks totale forvaltningskostnader for Statens pensjonsland utland var 0,14 prosentpoeng (det vil si om lag 14 basispunkter) av fondets gjennomsnittlige forvaltningskapital i 2009. En direkte sammenligning med kostnadene i øvrige store fond gir ikke et fullgodt bilde av om Norges Banks forvaltning er kostnadseffektiv. CEM har derfor utarbeidet en kostnadsreferanse basert på aktivasammensetningen for Statens pensjonsfond utland. Kostnadsreferansen indikerer hvilke kostnader sammenligningsgruppen ville hatt med fondets aktivasammensetning.

Sammenlikningsgruppen består av de største fondene i CEM-undersøkelsen (syv amerikanske, tre kanadiske, to europeiske og et asiatisk pensjonsfond). Statens pensjonsfond utlands gjennomsnittlige markedsverdi i 2009 var betydelig større enn den gjennomsnittlige markedsverdien til sammenligningsgruppen.

Analysen til CEM viser at fondets faktiske forvaltningskostnader i 2009 var 0,015 prosentpoeng lavere enn kostnadsreferansen. Det tilsvarer i underkant av 310 millioner kroner. De lavere kostnadene skyldes i hovedsak at Norges Bank har valgt en lavere andel eksternforvaltning enn sammenligningsgruppen. Intern forvaltning koster betydelig mindre enn ekstern forvaltning. I tillegg viser analysen at Norges Banks internforvaltning har kostet mindre enn internforvaltningen til sammenlignbare fond. Tabell 16-1 viser at kostnadene ved forvaltningen av Statens pensjonsfond utland har vært lavere enn for sammenligningsgruppen hvert år siden 2003.

Tabell 16-1 Kostnadsutviklingen for Statens pensjonsfond utland og sammenligningsgruppen i perioden 2003–2009. Basispunkter

	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009
Statens pensjonsfond utland	10,3	10,5	10,6	9,8	9,4	10,6	14,0
Sammenligningsgruppe (median)	13,1	12,0	13,4	10,8	11,3	13,6	15,5

1 I tillegg til Statens pensjonsfond utland forvalter NBIM Norges Banks langsiktige valutareserver og frem til utgangen av 2010 Statens petroleumsforsikringsfond på vegne av Olje- og energidepartementet. Honorarer til eksterne forvaltere og til oppgjørs- og depotinstitusjoner faktureres og betales separat for hvert fond. De øvrige driftskostnadene er felles for forvaltningen av alle fond og fordeles ved hjelp av en fordelingsnøkkel som i hovedsak bygger på markedsverdier og aktivaklassesammensetning.